Dr. Alexander Krüger / 22. Januar 2015 / Keine Kommentare


EZB der QE-Verlockung endgültig erlegen

Mit ihrem Beschluss am 22. Januar 2015, von März 2015 bis (mindestens) September 2016 monatlich 60 Mrd. € an Vermögenswerten zu kaufen, hat die EZB dem Euroraum ein Breitband-Antibiotikum verabreicht. Das Kaufprogramm hat vorherige Erwartungen hinsichtlich des Umfangs übertroffen. Es bleibt aber die Skepsis, ob die Inflationsdynamik tatsächlich gesteigert werden kann. Zudem werden Strukturreformen durch die Notenpresse nicht ersetzt. Mit Blick auf die Nebenwirkungen der EZB-Geldpolitik ist fraglich, ob heute ein guter Tag für die Währungsunion war. Eine Kommentierung von Dr. Alexander Krüger.

Die EZB hat am 22. Januar 2015 ein umfangreiches Kaufprogramm von Vermögenswerten (Staatsanleihen, Agency Bonds) angekündigt, das die bestehenden Kaufprogramme von ABS-Papieren und Pfandbriefen ergänzt. Danach beabsichtigt sie, ab März monatliche Käufe von 60 Mrd. € auf dem Sekundärmarkt durchzuführen. Diese werden bis September 2016 andauern und somit ein Volumen von rund 1,1 Bio. € umfassen. Die Käufe der EZB schließen griechische und zyprische Anleihen ein und werden nach dem Kapitalschlüssel der nationalen Notenbanken an der EZB erfolgen. Das Kaufvolumen je Land ist allerdings auf 33% seiner ausstehenden Staatsschuld beschränkt.

Alle Forderungen werden berücksichtigt

Bei der Berechnung dieser Grenze werden alle Forderungen des Eurosystems gegenüber den einzelnen Ländern, also auch die bereits bestehenden, berücksichtigt. Eine Beschränkung auf bestimmte Laufzeiten ist nicht beschlossen worden. Das Verlustrisiko liegt zu 80% bei den nationalen Zentralbanken und zu 20% bei der EZB. Darüber hinaus beschloss der EZB-Rat, den Aufschlag von zehn Basispunkten auf den Hauptrefinanzierungssatz bei langfristigen Refinanzierungsgeschäften aufzuheben. Die Leitzinsen wurden überdies unverändert beibehalten.

Gesunkene Inflationsdynamik im Euroraum

EZB-Präsident Draghi erläuterte, mit den heutigen Beschlüssen trage die EZB der gesunkenen Inflationsdynamik im Euroraum Rechnung, die aus ihrer Sicht negativen Zweitrundeneffekten zuträglich ist. Zudem sicheren sie die beabsichtige Ausweitung der Bilanzsumme. Die EZB werde das Kaufprogramm notfalls verlängern, sollte die Inflationsdynamik nicht wie gewünscht in den Zielbereich von knapp unter 2,0% steigen, so Draghi. Grundsätzlich werde die Notenbank auch Anleihen mit negativen Renditen kaufen.

1 Bio. € gehen in das Finanzsystem

Mit ihren heutigen Beschlüssen ist die EZB ihrem Ziel näher gekommen, die Bilanzsumme auf das Niveau von Anfang 2012 zu heben. Die Wegfall des Aufschlags bei langfristigen Refinanzierungsgeschäften hilft ihr dabei. Dass die EZB nunmehr brutto mehr Liquidität als 1 Bio. € in das Finanzsystem pumpt ist darauf zurückzuführen, dass es im Zuge auslaufender Tender auch Rückflüsse an die EZB gibt.

EZB hat Breitband-Antibiotikum verabreicht

Mit ihrem heutigen Vorgehen hat die EZB aus ihrer Sicht ein Breitband-Antibiotikum verabreicht, das vor allem das Deflationsrisiko senken soll. Hier schießt die EZB allerdings mit Kanonen auf Spatzen: Es ist völlig unsicher, ob die Inflationserwartungen durch Staatsanleihekäufe steigen werden, ihr Einfluss auf die Inflationsrate bewegt sich zudem lediglich im Zehntelbereich. Der Hebel wird deutlich größer, wenn der Rohölpreis wieder steigt. Tut er das nicht, „belastet“ er den Vorjahresvergleich nach zwölf Monaten zumindest nicht mehr. Und: Trennten sich Geschäftsbanken zudem von EWU-Staatsanleihen, so dürften sie bei schwacher Konjunktur und gestiegener Regulierung andere Anlagen gegenüber einer (riskanten) Kreditausweitung bevorzugen.

Geldpolitik „beißt“ sich

Die Geldpolitik der EZB „beißt“ sich ohnehin: Einerseits soll die niedrige Inflationsrate bekämpft werden, andererseits ist ein deflatorischer Anpassungsprozess von der EZB gewollt, da er die preisliche Wettbewerbsfähigkeit der Länder steigert. Überdies stärkt die vor allem wegen des Rohölpreisabsturzes gesunkene Inflationsrate die Realeinkommen, sie wirkt also konjunkturpositiv. Was ist an „guter“ Deflation eigentlich schädlich?

Anders herum wird vielmehr ein Schuh draus: Wir hatten in der Vergangenheit bereits gewarnt, dass die EZB-Geldpolitik künftig mehr Schaden als Nutzen stiften wird. Der heutige Beschluss bestätigt uns darin. Fürs Erste werden Strukturreformen für Politiker unverändert eine Fata Morgana bleiben, Vermögenspreise künstlich weiter nach oben getrieben, und die Ungleichheit der Vermögensverteilung gesteigert.

Spätere Wirtschaftskrise nicht ausgeschlossen

Vor allem aber legt die aus unserer Sicht zunehmende Fehlallokation von Krediten die Grundlage für eine spätere Wirtschaftskrise, zumal der kräftig gesunkene Rohölpreis strukturelle Wachstumsschwächen derzeit noch überdeckt. Denn die neuen Kredite verhindern nicht nur einen aus volkswirtschaftlicher Sicht sinnvollen Reinigungsprozess, mit ihnen werden zudem Wirtschaftszweige und Arbeitsplätze erhalten und geschaffen, deren Existenz vom Fortbestand des Niedrigzinsumfeldes und einem anhaltenden Liquiditätszustrom abhängt. Wird die Geldpolitik irgendwann aber weniger expansiv, leidet deren Rentabilität. Es zeichnet sich daher bereits ab, dass die heutige Schleusenöffnung der EZB nicht die letzte gewesen sein muss.

Man kann es drehen und wenden wie man will: Die Notenpresse ersetzt Strukturreformen nicht. Dadurch, dass die nationalen Zentralbanken nun höhere Risiken tragen, wird der Rückhalt der Mitgliedstaaten zur Gemeinschaftswährung zudem verwässert. Es ist daher fraglich, ob der 22. Januar 2015 ein guter Tag für die Währungsunion war.



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